Я проверил МСФО для Medscan за 2024 год и обнаружил, что термин «быстрый рост» звучит немного двусмысленно. Да, выручка выросла почти на 25% до 28 млрд рублей, но себестоимость росла еще быстрее (+28,2%). Валовая прибыль оказалась под давлением, а рентабельность по EBITDA упала с 14,1% до 12,7%.
EBITDA все же выросла на 12,5% до 3,9 млрд рублей, но финансовая ситуация стала еще хуже: компания снова оказалась в минусе, получив убыток почти в 1,2 млрд рублей. Это был не единичный случай — убытки уже носили системный характер. При этом «Медскан» был амбициозен: планировал утроить масштабы бизнеса к 2028 году.
В чем причина? Долг. Общий долг вырос до 21,3 млрд руб. (+28,8%), а соотношение чистого долга к EBITDA достигло 5,2 раза. Финансовые расходы выросли на 27,3%. При текущих процентных ставках компания не генерирует достаточного денежного потока даже для покрытия процентных платежей.
Структура долга особенно поразительна: смесь обеспеченных кредитов, необеспеченных кредитов, кредитов связанных сторон, частично основных средств, частично готовых кредитов и RUONIA. Максимальная премия составляет +6%.
Обратите внимание: Финансовый управляющий изучая документы должника, решил, что был «неравный раздел имущества между супругами».
Кроме того, есть история с опционами на акции Medscan Lab, которая объясняет переоценку финансовых доходов и расходов. Финансовая инженерия блестяща в представлении, но она не увеличивает прибыль в конечном итоге.Некоторые позитивные моменты: операционный денежный поток остается положительным (хотя он снизился с 1,2 млрд рублей до 800 млн рублей), и дивиденды по-прежнему выплачиваются, хотя и скромно. Очевидно, что модель может хорошо работать даже в вакууме, если рост долга можно контролировать, а доходы можно масштабировать.
Но это маргинальная история. Эксперты по оценке рисков оценивают собственный кредитный рейтинг компании на уровне BBB+, со значительной корректировкой на основе поддержки российской государственной атомной энергетической компании «Росатом» (50%). Без этой государственной поддержки кредитный рейтинг был бы, безусловно, ниже.
В целом, это типичная модель расширения M&A для капиталоемкой отрасли: большое количество поглощений, рост выручки, но долг тоже растет, а прибыль не поспевает. И все это основано на возможности привлечения новых средств. Без новых кредитов, инвесторов и IPO (первоначально запланированного на 2024 год) эта модель просто не сможет взлететь.
В связи с этим компания «Медскан» выпустила новый облигационный заем. «Медскан» принимает заявки до 1 июля 2025 года на выпуск облигаций серии 001P-01 на сумму 3 млрд рублей. Срок выпуска — 2,2 года, ставка купона — ежемесячная, целевая годовая процентная ставка — около 18–20 процентов.
Для инвесторов это означает одну очень простую вещь: история не о твердых рейтингах A, а о рискованном росте, который приходит с кредитным плечом. Вам нужно обращать внимание не только на купонную ставку, но и на базис. И будьте готовы внимательно следить за данными, потому что покрытие процентов растянуто до предела.
более подробную информацию об облигациях можно найти на моем тг-канале https://t.me/+QqbKcYFV85Q1YzYy
Больше интересных статей здесь: Недвижимость.
Источник статьи: Медскан: отчётность и финансовый рентген холдинга частной медицины .
